（一）军工板块利润增长超预期，非经常项目影响较大
 2018年和  2019Q1  军工板块分别实现营业收入  2753  亿元和  522  亿元，同比增长  4.38%和  10.57%，实现营业利润  166  亿元和  21  亿元，同比增长18.63%和  27.52%，利润增长超预期。从  2018  年营业利润拆解来看，行业毛利的增长、期间费用的减少以及资产减值损失减少和非经营层面因素分别对营业利润增长贡献约  21%、25%和  54%。2019Q1  的营业利润分解中，非经营层面的因素对营业利润增长贡献近  83%。我们预计二季度军工行业收入仍将维持  10%左右的增长，考虑到非经营层面因素影响，预计经营利润增速将有所回落，增速约为  15%-20%。
（二）长期负债大幅减少，军工板块盈利能力有所提升
 资产项下，2018  年和  2019Q1  军工板块应收账款同比大幅增长  20.59%和  22.03%，增速显著高于收入增速，应收账款周转率出现下滑，表明行业回款能力同比有所下降。存货余额数据同比和环比均呈现小幅增长态势，凸显行业备货增加。由于军工央企收并购运作较为谨慎，军工板块商誉余额基本维持在  45  亿左右，绝对额较低，风险整体可控。
负债项下，由于可转债等金融工具的大量使用，军工板块非流动负债规模明显降低。但预收账款同比明显下滑，反映军工板块接单情况趋弱。军工板块整体盈利能力有所提升，2018  年末和  2019Q1  军工板块净资产收益率分别为  5.46%和  0.68%，同比分别增加  0.37pct  和  0.11pct。通过杜邦分析，净利润率的较快增长成为  ROE  提升的主要因素
（三）细分板块呈现差异化，电科和兵器子板块弹性较大。航天科工板块存货和预收账款均呈现大幅下滑态势，2019Q1  的板块收入减少  33.41%，间接验证了该趋势，期限匹配较好。航空板块  2018  年末和  2019Q1  存货均呈现小幅增长，预收账款下滑幅度较大，未来收入增长或将有所放缓。中电科和兵器工业板块的存货和预收账款均呈现较大幅度增长，预示着两个细分板块的未来收入增速或将缓慢抬升。