从票据融资变化探究实体经济转型发展的脆弱性 自2018年4月末以来，票据融资规模持续大增，2019年1月末预计高达6.48万亿元，突破前期高点，较2018年4月末增加2.65万亿。 2018年年中以来，票据融资规模大增，论其原因，主要是1）存款压力之下，银行引导企业转向票据融资；2）供给侧结构性改革激发一些产能过剩行业供需结构新平衡，贸易流通业首当其中，银行加大票据融资力度；3）小微企业贷款“两增两控”考核之下，部分银行倾向于利用票据融资来达成考核要求；4）央行增加再贴现额度，引导银行加大民企及小微票据贴现力度；5）金融科技及产业链金融的发展。 票据融资与贸易融资相得益彰，2016年开始的供给侧改革，引发传统企业供求进入阶段性弱平衡状态，由此产生贸易利差，加之金融机构货币的宽松流动，促进贸易流通日趋活跃，雅延咨询研究这段时间主要商品库存发现，多数从2018年春节高库存呈逐月递减趋势，其实这一阶段供应链金融起到了很好地承上（游）启下（游）的作用。 贸易融资与一般企业贷款不同，是银行等金融机构在贸易双方债权债务关系的基础上提供的融资服务，每一笔贸易融资都有与之对应的具体交易项下的未来现金流作为第一还款来源，与一般企业贷款第一还款来源为企业全部经营活动所产生的现金流量相比，有效地缩小了影响贷款按期收回的风险因素范围，以高度匹配的金额和期限实现自我清偿。贸易融资与企业主体资信水平的相对分离，本身就具有结构化融资的属性；随着国内资产证券化市场的飞速发展，以贸易融资资产作为基础资产发行证券化产品，对于在风险有效隔离基础上提高信息对称性、降低贸易融资综合成本、盘活发起人资产的流动性来直接推动金融机构、制造业和商业贸易行业的发展，具有重要现实意义。 但是，春节后一些商品的库存变化也揭示出产业经济运行的脆弱性。无论是票据融资还是贸易融资，至少说明资金没有主要直接投到制造企业本身，从以下商品库存变化也可略见一斑：工业线材库存从2017年以来呈逐月下降趋势，铁矿石港口库存由2018年初的1.6亿吨下降到目前的1.4亿吨；铝棒及电解铝春节库存由2018年的182.6万吨降为今年的130.7万吨；2月中旬LME铅期货库存67450吨，较一月份减少8000吨，下游铅酸电池开工率只有56.5%，同比降低了19.65%，看来5G技术商业化任重道远啊！ 投资建议： 雅延咨询认为，经济差，银行股不一定差，因为经历2018年下跌的银行股股价或已提前反映悲观预期。另一方面，政策加码，社融增速有望回升，经济四季度或企稳，且资金面利好明显，支撑实体企业继续进行产业结构调整及新旧动能转换，特别是与ICT有关的基础设施投资将利好新材料、电子元器件、信息服务业，但对于大宗商品仍持谨慎乐观态度，也许低成本有利于家电、汽车、机械、造船、纺织服装、养殖业等行业经济效益会有所好转。